近日，乐视网信息技术（北京）股份有限公司（以下简称“乐视网”）及相关责任主体证券虚假陈述责任纠纷案【案号：（2021）京74民初111号，以下简称“111号判决”】，由北京金融法院作出一审判决。该案原告投资人数逾2000名，标的额超过20亿元人民币，乐视网及其董监高、各中介服务机构等均以被告身份卷入此案。经过近两年的审理，北京金融法院对几乎所有的被告都认定其实施了“虚假陈述行为”，并对大部分的被告适用了“比例连带责任”。值得关注的是，仍有少数被告豁免责任，脱离了巨额的连带责任。由此，本文侧重从少数“免责者”的角度出发，切入分析其免责事由，进而提出相关建议。

一、案件背景

根据《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》（以下简称《虚假陈述规定》）第四条[1]对于“虚假陈述行为”的表现形式列举了“虚假记载”、“误导性陈述”以及“重大遗漏”。由此可见，虚假陈述与民事法律意义上的“欺诈”并不完全一致。司法实践中，很多中介机构更是因未尽勤勉义务，过失而卷入其中并承担连带责任。

乐视网于2007年至2016年财务造假，其报送、披露的IPO相关文件及2010年至2016年年报存在虚假记载。IPO阶段，乐视网通过虚构业务及虚假回款等方式虚增业绩以满足上市发行条件，并持续到上市。上市后，乐视网持续利用资金循环及“走账”、伪造合同等方式虚构大量业务收入。2021年3月，证监会对乐视网及相关责任主体作出了[2021] 16号行政处罚决定（以下简称“16号处罚”）。而后，众多投资人向北京金融法院提起诉讼；2021年5月，北京金融法院决定立案。2023年9月21日，北京金融法院作出了111号判决，大部分的被告适用于在不同比例范围内的连带赔偿责任。

二、免责主体及其原因分析

贾某芳在披露义务产生之时不是义务人而被豁免责任；中泰证券股份有限公司（以下简称“中泰证券”）、中德证券有限责任公司（以下简称“中德证券”）、北京市金杜律师事务所（以下简称“金杜律所”）均以“非公开发行过程中欺诈发行与二级市场投资者交易决定之间没有因果关系”而被豁免责任。

（一）三家免责中介机构的身份、职责对比及原告主张

1.中泰证券

据111号判决所述：“中泰证券曾担任乐视网2016年非公开发行股票的联席主承销商，是乐视网收购乐视影业项目中的独立财务顾问，审核了乐视网2013年至2016年的财务数据。同时，中泰证券也是乐视网2015年收购TCL项目的独立财务顾问，审核了相关财务数据。原告代表人主张中泰证券涉及前述第五方面虚假陈述，即参与了乐视网2016年非公开发行欺诈，并在诉讼过程中进行了具体化，即认为中泰证券在上述2016年非公开发行、收购乐视影业项目中的独立财务顾问服务、收购TCL项目的独立财务顾问服务中存在虚假陈述，从而请求赔偿。”

2.中德证券

据111号判决所述：“中德证券是乐视网2016年非公开发行的保荐人和联席主承销商，原告主张其参与前述第五方面虚假陈述行为即2016年非公开发行构成欺诈发行，应当对因此造成的投资者损失承担连带赔偿责任。”

3.金杜律所

据111号判决所述：“金杜所系乐视网2016年非公开发行的法律服务机构，原告主张其参与前述第五方面虚假陈述行为即为乐视网非公开发行中的虚假陈述提供法律意见。”

可见，上述三家中介机构所涉及的项目均为乐视网的“非公开发行”的项目，这与公开发行、募集的项目有着重大不同，原告并未准确区别。

原告代表人陈述：“原告均系证券投资者，鉴于乐视网在历次公告和定期报告中均承诺其发布的信息是真实的、完整的，没有误导性陈述、虚假记载和重大遗漏行为，故在阅读乐视网的信息披露文件后，出于对乐视网公告信息的高度信任，通过证券公开交易系统购买了大量乐视网发行在外的股票.....。”

可见“发行在外”意味着原告们所述的投资标的系乐视网公开发行的证券，而非公开发行的证券不在其权利主张的范围内。

（二）非公开发行的特点

北京金融法院对于“非公开发行过程中欺诈发行与二级市场投资者交易决定之间的因果关系”这一关键问题做了四层论述：“第一，从直接关联性看，无法确认原告交易的股票是非公开发行的股票.....第二，从招徕目标看.....最终的认购者也就是财通基金管理有限公司、章建平、嘉实基金管理有限公司以及中邮创业基金管理股份有限公司等4名主体。因此，原告不是非公开发行中的股票认购交易者.....第三，从信息披露看，无法推定原告的投资决定受到非公开发行中信息披露的影响。与公开发行股票不同，非公开发行中的信息披露，重在让市场了解公司再融资的启动、进展及结果情况，而不是向市场公开披露发行人的经营和财务信息......第四，从限售期看，原告在揭露日前不可能买入非公开发行的股票.....”

可见，对于乐视网的非公开发行项目的募集对象通常是门槛很高的“投资人俱乐部”，这类群体往往具有强大的尽职调查团队，具有更灵敏的“金融嗅觉”以及更强的“探雷能力”。而公开发行的证券，大多面向的是专业知识相对匮乏的“平民百姓”，其投资决策更为依赖中介机构的专业履职，所以中介机构一旦做出虚假陈述将直接损害其投资利益。

乐视网案，原告所述的投资标的系公开发行的证券，即便中介机构在乐视网的非公开发行、募集的证券中作出虚假陈述行为，也并不能直接造成案涉投资人们损失。

四、相关启发

（一）监管机关行政程序某种意义上仍然是必经的前置程序

以往的虚假陈述诉讼要求以证监会、证监局的行政认定作为前置程序，现行的《虚假陈述规定》第二条[2]则取消了这一强制规定，而回归于《民事诉讼法》的基本规定和精神。不可忽视的是，现阶段的投资人得知权利受损而决定提起民事诉讼，也多是因为监管机关的先行认定，从而形成了“一拥而上”的索赔态势。无独有偶，111号判决也大量援引证监会作出的16号处罚决定中事实认定的部分，且行政相对人的违法、违规行为大多在111号判决中被认定为侵权行为。可见司法实践中，行政程序所认定的事实很难被推翻，多成为后续民事诉讼的“铺垫证据”。

（二）中介机构、董监高等被卷入虚假陈述诉讼之时的应对

中介机构、董监高等机构一旦被证券监管机关处罚，经常会被投资人后续提起的虚假陈述诉讼所卷入。从虚假陈述的构成要件来看，违法行为、主观过错、损害后果等要件往往被监管机关“做实”且难以突破，重要的突破点往往集中在“因果关系”上，即《虚假陈述规定》中第10、11、12条[3]的规定。乐视网一案，北京金融法院对于该案虚假陈述行为本身分为五个方面，分别是：“第一 ，乐视网于2007年至2016年财务造假，其报送、披露的IPO 相关文件及2010年至2016年年报存在虚假记载；第二，乐视网未按规定披露关联交易；第三，乐视网未披露为乐视控股等公司提供担保事项；第四，乐视网未如实披露贾跃芳、贾跃亭向上市公司履行借款承诺的情况；第五，乐视网2016年非公开发行股票行为构成欺诈发行。”中泰证券、中德证券及金杜律所三家免责主体正是从通过仔细对比涉案投资标的及中介机构的责任边界，才得以免责。利安达会计师事务所、华普天健会计师事务所(北京)有限公司、信永中和会计师事务所、利安达会计师事务所有限责任公司、容诚会计师事务所则因为对乐视网公开发行的部分出具法律意见，而无法免责。

（三）不妨从诉讼代表人制度的“先天不足”加以思考

虚假陈述诉讼往往因为维权群体众多，司法机关不得不根据《民事诉讼法》、《最高人民法院关于证券纠纷代表人诉讼若干问题的规定》而采取诉讼代表人制度。即使用公告的方式召集权利人以明确适格原告，再通过投票选举等方式选举出诉讼代表。111号判决的前半部分也使用数页篇幅描述原告的身份登记以及代表的产生与选择过程。可见，采取这种制度难免有“船大难掉头”、“关注主要矛盾”的固有不足。这与证券监管机关对于证券违法违规行为的每一主体采取“零容忍”、“追查到底”的办案态度有着本质的不同，虚假陈述诉讼必须要受诉讼标的范围、代表人诉讼制度的限制。

乐视网一案，诉讼代表人在制定诉讼策略之时显然是将主要的注意力锁定在乐视网公开发行的证券，以此为线索将主要的“诉讼矛头”对准乐视网、贾某亭等核心责任主体。同时，为了增大执行判决的可能性而将“中泰证券”、“中德证券”、“金杜律所”等次要主体拖入其中。三家免责主体虽在111号判决作出前已经被证监会处罚，但正是抓住了其处于“次要责任”的地位以及原告投资人锁定“公开发行证券”的维权范围，顺利地找出原告投资人的请求权漏洞，切断了连带责任的链条。

金融审判要做到公允，必然要准确地区分不同责任主体之间的边界以及责任范围。在金融审判日趋精细化、准确化的背景下，卷入虚假陈述诉讼的中介机构及其他主体不妨回归因果关系理论、诉讼标的制度，以及代表人诉讼制度中的固有不足加以探索新的免责思路。

注释：

[1]《虚假陈述规定》

第四条：信息披露义务人违反法律、行政法规、监管部门制定的规章和规范性文件关于信息披露的规定，在披露的信息中存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，人民法院应当认定为虚假陈述。

虚假记载，是指信息披露义务人披露的信息中对相关财务数据进行重大不实记载，或者对其他重要信息作出与真实情况不符的描述。

误导性陈述，是指信息披露义务人披露的信息隐瞒了与之相关的部分重要事实，或者未及时披露相关更正、确认信息，致使已经披露的信息因不完整、不准确而具有误导性。

重大遗漏，是指信息披露义务人违反关于信息披露的规定，对重大事件或者重要事项等应当披露的信息未予披露。

[2]《虚假陈述规定》

第二条：原告提起证券虚假陈述侵权民事赔偿诉讼，符合民事诉讼法第一百二十二条规定，并提交以下证据或者证明材料的，人民法院应当受理：（一）证明原告身份的相关文件；（二）信息披露义务人实施虚假陈述的相关证据；（三）原告因虚假陈述进行交易的凭证及投资损失等相关证据。人民法院不得仅以虚假陈述未经监管部门行政处罚或者人民法院生效刑事判决的认定为由裁定不予受理。

[3]《虚假陈述规定》

第十条：有下列情形之一的，人民法院应当认定虚假陈述的内容具有重大性：

（一）虚假陈述的内容属于证券法第八十条第二款、第八十一条第二款规定的重大事件；（二）虚假陈述的内容属于监管部门制定的规章和规范性文件中要求披露的重大事件或者重要事项；（三）虚假陈述的实施、揭露或者更正导致相关证券的交易价格或者交易量产生明显的变化。

前款第一项、第二项所列情形，被告提交证据足以证明虚假陈述并未导致相关证券交易价格或者交易量明显变化的，人民法院应当认定虚假陈述的内容不具有重大性。

被告能够证明虚假陈述不具有重大性，并以此抗辩不应当承担民事责任的，人民法院应当予以支持。

第十一条：原告能够证明下列情形的，人民法院应当认定原告的投资决定与虚假陈述之间的交易因果关系成立：（一）信息披露义务人实施了虚假陈述；（二）原告交易的是与虚假陈述直接关联的证券；（三）原告在虚假陈述实施日之后、揭露日或更正日之前实施了相应的交易行为，即在诱多型虚假陈述中买入了相关证券，或者在诱空型虚假陈述中卖出了相关证券。

第十二条：被告能够证明下列情形之一的，人民法院应当认定交易因果关系不成立：（一）原告的交易行为发生在虚假陈述实施前，或者是在揭露或更正之后；（二）原告在交易时知道或者应当知道存在虚假陈述，或者虚假陈述已经被证券市场广泛知悉；（三）原告的交易行为是受到虚假陈述实施后发生的上市公司的收购、重大资产重组等其他重大事件的影响；（四）原告的交易行为构成内幕交易、操纵证券市场等证券违法行为的；（五）原告的交易行为与虚假陈述不具有交易因果关系的其他情形。

作者简介

魏屹威

北京德和衡（上海）律师事务所执业律师

魏屹威律师，毕业于美国恩波利亚州立大学，曾任北京德和衡律师事务所国际部副主任。主要执业领域：涉外商事争议解决、数字经济与人工智能、企业合规风控等。

手机：17621125158

邮箱：weiyiwei@deheheng.com